Τα πολιτικά δράματα στην Ουάσινγκτον μονοπώλησαν την προσοχή των επενδυτών αυτό το καλοκαίρι, αλλά αυτή την εβδομάδα το ενδιαφέρον μετατοπίζεται στο Ουαϊόμινγκ.

Η ετήσια συνάντηση των κεντρικών τραπεζιτών στο Jackson Hole ξεκίνησε την Πέμπτη. Δεδομένης της «αφρόκρεμας» μεταξύ των συμμετεχόντων -τόσο η Τζάνετ Γέλεν της Fed όσο και ο Μάριο Ντράγκι της ΕΚΤ θα μιλήσουν σήμερα- και τη συχνότητα σημαντικών αλλαγών στις πολιτικές για τις οποίες προσφέρονται ενδείξεις στο συνέδριο, οι επενδυτές είναι προετοιμασμένοι για υπαινιγμούς που θα επηρεάσουν την αγορά. Η απουσία σημαντικών οικονομικών στοιχείων προς δημοσίευση αυτή την εβδομάδα, θα ενισχύσει κι άλλο την εστίαση των traders στο συμπόσιο.

Παρότι οι κεντρικοί τραπεζίτες αυτή τη φορά αναμένεται να αποφύγουν σαφείς ενδείξεις για τις νομισματικές πολιτικές, η αυξανόμενη ένταση μεταξύ της διασφάλισης της χρηματοπιστωτικής σταθερότητας, περιορίζοντας την ευφορία στις αγορές, και του πεισματικά υποτονικού πληθωρισμού, είναι πιθανό να αναδειχθεί σε σημαντικό θέμα.

«Αυτό είναι το βασικό θέμα για την νομισματική πολιτική σήμερα», επιβεβαιώνει ο Μοχάμεντ Ελ-Εριάν, ανώτατος οικονομικός σύμβουλος στην Allianz. «Αρχίζει πλέον να υπάρχει κάποια ανησυχία γύρω από τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα, που δεν υπήρχε πριν από έξι μήνες».

Το επίσημο, αδιάφορο θέμα της φετινής συνάντησης στο Τζάκσον Χόουλ είναι η «Προώθηση μιας Δυναμικής Παγκόσμιας Οικονομίας». Αλλά η κ. Γέλεν έχει επιλεγεί για να απευθύνει ομιλία επάνω στη χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Το θέμα έχει πλέον ακόμη μεγαλύτερη σημασία, με την αποκάλυψη από τα πρακτικά της τελευταίας συνεδρίασης της Fed ότι τα μέλη της κεντρικής τράπεζας υπολογίζουν πως «ευπάθειες που σχετίζονται με πιέσεις από τις αποτιμήσεις των περιουσιακών στοιχείων, έχουν ενισχυθεί από 'αξιοσημείωτες' σε 'αυξημένες'».

Τα πρακτικά τονίζουν πως άλλες, παραδοσιακές ευπάθειες, όπως η μόχλευση, παραμένουν πιο αμβλυμμένες. Σημειώνουν πως «ευνοϊκοί μακροοικονομικοί παράγοντες» στηρίζουν τις αποτιμήσεις στο χρηματιστήριο. Και πως οι τράπεζες είναι πολύ πιο ανθεκτικές απ’ ότι ήταν στο παρελθόν. Παρ’ όλ’ αυτά, ήταν προφανείς οι αντικρουόμενες απόψεις των φορέων χάραξης πολιτικής επάνω στη σχετική σημασία των ανησυχιών για την χρηματοπιστωτική σταθερότητα έναντι του υποτονικού πληθωρισμού».

«Σύμφωνα με μία άποψη, η άμβλυνση των οικονομικών συνθηκών σημαίνει πως οι οικονομικές επιπτώσεις των ενεργειών της επιτροπής, για σταδιακή εξάλειψη της διευκολυντικής πολιτικής, έχουν σε μεγάλο βαθμό αντισταθμιστεί από άλλους παράγοντες που επηρεάζουν τις χρηματοοικονομικές αγορές, καθώς και ότι δικαιολογείται μια πιο σφικτή νομισματική πολιτική, περισσότερο απ’ ότι θα δικαιολογούνταν αν δεν συνέβαινε αυτό», σημειώνουν τα πρακτικά.

Οι λιγότερο επιθετικοί, από την άλλη, έχουν κάποια ισχυρά επιχειρήματα. Ο δείκτης τιμών καταναλωτή για τις Ηνωμένες Πολιτείες έχει διαμορφωθεί χαμηλότερα των προβλέψεων των οικονομολόγων τους τελευταίους πέντε μήνες -πράγματι, η μέτρηση για τον πληθωρισμό που προτιμά η Fed, βρίσκεται κάτω του στόχου εδώ και πάνω από πέντε χρόνια- και η ανάπτυξη μισθών παραμένει άτονη παρά το χαμηλό ποσοστό της ανεργίας. Ωστόσο, η αγορά ομολόγων σαφώς υπαινίσσεται πως ο πληθωρισμός στην καλύτερη περίπτωση συνιστά μακρινό κίνδυνο.

Σε ένα τέτοιο περιβάλλον, είναι λογικό να είναι επιφυλακτικοί απέναντι σε περαιτέρω σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής, μέχρι να γίνουν εμφανείς οι ενδείξεις μιας πιο στέρεης ανοδικής πορείας. Η επίσημη «διττή» εντολή της Fed είναι να διασφαλίσει τη σταθερότητα των τιμών και τη μέγιστη απασχόληση. Αν κινηθεί πολύ γρήγορα, η οικονομική ανάκαμψη θα μπορούσε να καταπνιγεί, οι αγορές να καταγράψουν κατακόρυφη πτώση και η κεντρική τράπεζα να αναγκαστεί να προβεί σε ταπεινωτική ακύρωση των ενεργειών της.

Πράγματι, κάποιοι αξιωματούχοι της Fed πιστεύουν πως το ράλι στο χρηματιστήριο θα μπορούσε να οδηγείται τουλάχιστον εν μέρει από «μια ευρεία προσαρμογή στις τιμές των περιουσιακών στοιχείων, σε αλλαγές βάσει μακροπρόθεσμων οικονομικών συνθηκών», όπως για παράδειγμα η πιθανότητα τα επιτόκια να παραμείνουν χαμηλά για πολύ καιρό.

«Επομένως, οι πρόσφατες άνοδοι στις τιμές των μετοχών μπορεί να μην προσφέρει και πολλή επιπρόσθετη ώθηση στις συνολικές δαπάνες σε αγαθά και υπηρεσίες», επισημαίνουν τα πρακτικά.

Εντούτοις, οι ανησυχίες των επενδυτών πως οι αγορές είναι υπερβολικά ακριβές,έχουν βάση. Η κυκλικά προσαρμοσμένη αναλογία τιμής/κέρδους για το αμερικανικό χρηματιστήριο ήταν υψηλότερη μόνο στη διάρκεια του peak της φούσκας των dotcom και, με τις αποδόσεις των ομολόγων να εξακολουθούν να βρίσκονται κοντά σε χαμηλό ρεκόρ, υπάρχουν αυξανόμενες ενδείξεις πως οι επενδυτές στρέφονται σε περίπλοκα, πιθανώς επικίνδυνα πονταρίσματα, σε αναζήτηση πολύτιμων αποδόσεων.

Παρότι κανείς δεν θα έλεγε πως οι επενδυτές είναι εκστατικοί, η επιπολαιότητα στις αγορές είναι εμφανής στο δείκτη US Financial Conditions της Goldman Sachs, ένα δείκτη που συνδυάζει ένα συνονθύλευμα από μετρήσεις της αγοράς για να υπολογίσει το πόσο υποστηρικτικοί ή καταστροφικοί είναι για την οικονομική ανάπτυξη.

Παρά τις ανόδους στα επιτόκια τον τελευταίο χρόνο και τα σχέδια για να αρχίσει να περιορίζεται ο ισολογισμός της Fed, ο δείκτης έχει υποχωρήσει απότομα στη διάρκεια του 2017 και νωρίτερα αυτό το μήνα άγγιξε χαμηλά τριών ετών. Ο Financial Stress Index της Fed του Σαιντ Λούις σκιαγραφεί μια ακόμη πιο ακραία εικόνα. Αυτός ο δείκτης βρίσκεται αυτή τη στιγμή κοντά στα χαμηλότερα επίπεδα που έχει καταγράψει ποτέ.

Το ερώτημα είναι αν και πόσο άμεσα θα αναφερθεί η κ. Γέλεν στην ένταση μεταξύ χρηματοπιστωτικής σταθερότητας και πληθωρισμού στην ομιλία της. Κάποιοι αναλυτές αναμένουν πως θα εστιάσει στο να σημειώσει πως το χρηματοπιστωτικό σύστημα είναι ασφαλές και να υπερασπιστεί το μετά-κρίσης ρυθμιστικό σύστημα που ο πρόεδρος Ντόναλντ Τραμπ έχει υποσχεθεί να διαλύσει.

Ωστόσο κάποιοι προβλέπουν πως ταυτόχρονα θα τραβήξει την προσοχή στο γεγονός ότι οι οικονομικές συνθήκες έχουν χαλαρώσει αισθητά, πράγμα που υπαινίσσεται τουλάχιστον εμμέσως, ότι τίθεται υπέρ κι άλλης αύξησης επιτοκίων φέτος, «Είναι μια στοχευμένη και εύστοχη ομιλία», επιχειρηματολογεί ο Gregory Peters, ανώτατος διαχειριστής χαρτοφυλακίου στην PGIM Fixed Income. «Η φετινή μπορεί να είναι πολύ πιο σημαντική συνάντηση στο Jackson Hole απ’ ότι συνειδητοποιούν πολλοί».

Ο κ. Ελ-Εριάν έχει κατανόηση απέναντι στην προτίμηση των κεντρικών τραπεζών να ξεστρατίζουν προς την πλευρά της χαλαρής νομισματικής πολιτικής, αλλά επιχειρηματολογεί πως «δεδομένου του είδους της ανάληψης ρίσκων που βλέπουμε» στις αγορές, η Fed θα έπρεπε να αποδεχθεί την ανεπίσημη εντολή της, να διασφαλίσει ταυτόχρονα και τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα.

«Όταν ο κόσμος λέει κάθε μέρα στις αγορές πως οι κίνδυνοι συσσωρεύονται, αυτό είναι κάτι που θα πρέπει να πάρουμε στα σοβαρά», σχολιάζει.